“134号文”之后如何看城投境外债？
（原标题：“134号文”之后如何看城投境外债？）
2023年四季度以来，城投[1]境外债刊行范畴呈上升趋势，控增化存基调下，为何城投境外债刊行范畴不降反升？奉陪好意思联储加息，好意思元债融资资本合手续飞腾，而在基准利率下行、地方化债策略合手续鼓舞的布景下城投境内债券刊行利率屡更始低，城投企业为何还要弃取在境外高资本融资？在多轮窗口拓荒下，城投境外债最新推崇如何？近期网传“134号文”将进一步标准城投境外融资，后续城投境外债阛阓又会发生如何的变化？本文尝试从城投境表里债券阛阓近况及结构性特征等角度探究其背后的原因，以及对后续城投境外债阛阓可能的策略走向和阛阓风险进行推演，以供参考。
一、 城投境外发债资本高企下，刊行范畴何以逆势飞腾？
2023年以来，受好意思元基准利率较高、境内资金汇到境外的QDII额度弥留、锁汇资本高档身分影响，相对境内债，城投境外债融资资本束缚走高，2023年—2024年7月，新发3年期城投东谈主民币境外债加权平均票面利率在4.84%，同期限境内新发城投债加权平均票面利率仅有3.79%。但与融资资本上升带动发债范畴缩小的惯例趋势相背，城投境外债刊行范畴在2023年四季度以来合手续抬升。究其原因，或与以下三点身分预计：
（一）批文有用期一年，部分城投延至本年密集刊行
把柄《企业中永远外债审核登记照管宗旨》（发改委56命令）规则，《企业借用外债审核登记讲授》自出具之日起有用期1年，逾期自动失效。因此，2023年拿到批文的城投企业需于本年内刊行终了。同期，跟着境外债监管策略合手续收紧，城投企业外债批文审核通过难度加大，尤其是区县级城投企业境外债或全面收紧甚而暂停。在监管收紧前拿到批文的部分城投企业在批文有用期内加快刊行，一定程度导致刊行范畴有所增多，2024年1—7月城投境外债刊行范畴274.57亿好意思元，较上年同期增长70.92%。
开始中诚信外洋参议院（二）到期压力较大，城投境外债借新还旧需求飞腾
2024年1—7月，城投境外债到期范畴127.20亿好意思元，较上年同期增多约10%，债务到期兑付压力较大。从召募资金用途来看，2024年1—7月召募资金用途仅为再融资的城投境外债刊行范畴为98.78亿好意思元[2]，占同期刊行范畴的比例为35.98%，较2023年增多5.63个百分点，其中明确用于偿还离岸债务的刊行范畴为85.03亿好意思元。从资本最小化角度启程，城投企业应使用境内资金偿还到期境外债务，但使用境内资金偿还境外债务之后，城投企业外债额度会相应减少，为了幸免境外债阛阓融资渠谈缩小，部分城投企业仍会弃取承担高融资资原来滚续境外债，况兼境内资金出境需要遵命国度对于跨境资金照管的预计规则，受到较多放手。
（三）境内债券阛阓刊行受限，部分城投企业转向境外刊行
2023年下半年以来，在策略屡次条目“严格限度新增债务”、融资平台名单制照管进一步落实、化债重心区域迟缓扩围的布景下，城投境内融资收紧，“35号文”、“47号文”、“14号文”等持续落地，重叠到期范畴较高，2024年上半年城投境内债净融资范畴同比大幅着落94.81%，结构性分化合手续存在，区县级、AA级及以下城投主体净融资显赫下滑，低层级、弱天禀城投融资愈加受限[3]。研究到城投企业在地方基建中承担进攻任务，但受限于自己造血才调不及、地方政府营救有限，城投企业仍有较大的资金缺口。由于城投境内债刊行及募资用途进一步受限，城投的融资需求在境内无法弥散获得有用粗犷，因此有部分低评级、区县级城投企业转向境外债阛阓融资，2024年1—7月有73家城投企业初度参与离岸债券刊行，共计刊行范畴89.13亿好意思元，占同期刊行范畴的32.46%，鸠合区域及行政层级来看，首发城投以区县级为主，数目占比72.60%，山东、江苏、河南区域数目较多，超半数境内主体评级在AA+和AA。
开始中诚信外洋参议院二、 多轮窗口拓荒下，城投境外债最新推崇如何？
在“一揽子化债”策略合手续鼓舞下，2023年10月以来，中央出台文献加强了对城投企业刊行境外债的审核，进行了多轮窗口拓荒。在监管策略拓荒下，城投境外债刊行呈现区县级占比着落、刊行期限延迟、备用证结构占比裁汰等主要特征。
（一）12个重心化债省份发债占比裁汰，区县级占比有所着落
2023年10月以来，中央出台文献加强了对城投企业刊行境外债的审核，12个重心化债省份[4]看成严格监管对象严控境外债新增，2024年1—7月这些重心省份共计刊行范畴占比为6.67%，较2023年减少3.14个百分点。从行政层级分散来看，3月以来监管部门加强对区县级城投境外债刊行标准，尽管区县级城投企业仍然是境外债刊行主力，但刊行范畴占相比2023年着落9.79个百分点至50.14%，地市级占比为43.38%，较2023年增多6.22个百分点，行政层级有所上移。监管部门对于评级莫得过多条目，境外发债城投境内主体评级仍然以中低评级为主，2024年1—7月AA+刊行范畴占比最高、为43.69%，但较2023年减少3.16个百分点，AA刊行范畴占相比2023年增多0.98个百分点至15.51%，无评级刊行范畴占比则增多2.38个百分点至13.89%。
开始中诚信外洋参议院（二）“364境外债”被叫停，刊行期限延迟且更偏好点心债
由于364天及以下的境外债刊行手续相对爽脆，2023年下半年，跟着城投境内融资渠谈合手续缩小，城投企业刊行“364境外债”范畴彰着增多且资本较高。本年1月，监管部门为了处置部分企业诈骗策略缺点大范畴高资本举债的问题，放手部分省份刊行“364境外债”。2024年1—7月，刊行期限在1年及以下的境外债刊行范畴占比不及6%，较2023年大幅减少6.61个百分点，刊行期限在3年以上的境外债刊行范畴占比则增多6.84个百分点至10.50%，全体刊行期限有所延迟。此外，受好意思联储加息影响，城投好意思元债刊行资本保管高位，正规平台3年期城投好意思元债票面利率高于同期限东谈主民币债约157BP，因此一级阛阓以好意思元计价的境外债刊行意愿有限，以东谈主民币计价的境外债刊行增多。2024年1—7月，城投境外东谈主民币债刊行150.71亿好意思元，占同期城投境外债刊行范畴的比例为54.89%，较2023年增多1.70个百分点，但本年以来城投境外债刊行主体天禀束缚下千里，导致东谈主民币债平均刊行资本有所上行，与境内债刊行票息差距扩大至200BP傍边。
开始中诚信外洋参议院（三）监管放手部分银行提供备用证增信，城投备用证刊行占比着落
备用证刊行指由交易银行为该笔债券提供备用信用证（Standby Letters of Credit），若债券发生失约，由开证行承担兑付就业。正如前文所述，刊行境外债的城投企业以区县级、中低评级为主，出于裁汰刊行资本、削减利息支拨等主见，在刊行结构上更偏好于备用证结构。为了放手弱天禀区县级城投企业的举债范畴，本年3月，监管部门放手部分银行无序为刊行境外债的城投企业提供信用备证。受到窗口拓荒影响，银行通过备用证为城投企业增信的步地受到一定程度放手，2024年1—7月，遴选备用证刊行的范畴占比为18.42%，较2023年减少9.36个百分点，其中区县级范畴占比为58.27%，以江苏、山东、浙江这一类东部地区为主。信用天禀相对一般的城投企业发债难度加大，不得不遴选其他刊行结构，2024年1—7月城投境外债遴选径直刊行结构的范畴占比为50.50%，较2023年增多12.03个百分点。
开始中诚信外洋参议院三、 “134号文”之后如何看待城投境外债阛阓？
2024年以来，城投境外债监管策略合手续趋紧，诚然当今最新的城投境外发债拓荒还未负责出台，但从近期的策略走向来看，注视化解隐性债务风险是境外债监管的要害场合，预计境外债监管策略有进一步收紧的可能。跟着化债程度合手续鼓舞，城投境表里各融资渠谈易紧难松，较为依赖境外债阛阓或结构化刊行的弱天禀平台融资渠谈或显赫受阻，需暖和因策略变化带来的城投债务滚续压力及风险传导可能。
（一）境外发债监管或向境内迫临，后续将严控新增债务
诚然当今最新的城投境外发债拓荒还未负责出台，但从近期的策略走向来看，为注视化解隐性债务风险，预计境外债也会向境内债监管策略迫临，在“控增化存”的基调之下，后续境外债监管策略或有保有压。一方面，研究到2025—2026年城投境外债年平均到期范畴约390亿好意思元，较2024年增多28%，债务兑付压力较大，国发〔134〕号文允许用境内债对境外债借新还旧，能裁汰境外债高息压力、有用压降境表里概括融资资本，确保城投全体流动性，守住债券阛阓不出失约风险的底线。8月5日，六盘水市民坐蓐业投资集团有限就业公司公告磋议刊行1亿好意思元债券、7.2亿元公司债券，专项用于置换公司存续的1亿好意思元境外债券，这是“134号文”之后首个明确磋议通过刊行境内债券偿还境外债券的案例，或意味着诈骗境内债偿还境外债将迟缓落地。另一方面，监管部门可能通过竖立硬性主见和放手召募资金用途，拘谨城投境外债务总量进一步增长。3月以来，监管部门加强对区县级城投境外债刊行标准，原则上只允许借新还旧，同期国发〔134〕号文规则不允许新增1年以内的境外债，对此部分融钞票生了一定放手。全体而言，出于注视化解境外债务风险的考量，在保险城相合理融资需求框架下，监管部门或全面收紧债务风险较高区域、低层级弱天禀城投境外融资，畴前城投境外债将参预存量阛阓。
（二）高融资资本下城投付息压力抬升，暖和融资收紧激励的流动性风险
相对境内债，境外债融资资本较高，永远来看或加大城投企业财务职守，激励信用风险上升。同期，城投境外债刊行主体以地市级和区县级平台为主，尤其是部分本不具备发债才调的弱天禀城投主体通过非阛阓化刊行进一步加大债务范畴，使得信用风险进一步积聚。研究到城投企业基本面未有履行改善，自己造血才调已经较差，城投企业ROA远低于债务利率且逐年下滑，2023年境外发债城投企业全体净利润对利息支拨的隐痛倍率约0.2倍，较上年进一步着落，期末全体存量资金表面上仅或者保险近2年的利息支拨，研究用于债务本金偿付和步地支拨的储备之后，付息保险或更为弥留[5]。
因境内融资受限从而转向策略偏松的境外阛阓的城投企业多数存在天禀偏弱、偿债才调各别较大等问题，潜在信用风险偏高，一朝城投境外债刊行收紧，更容易激励流动性风险开释，同期风险或沿担保链、股权链、阛阓预期等渠谈传导，加快区域风险及系统性风险上升。要是采用备用证或担保刊行，风险还可能沿着担保或股权链条扩散，激励境内担保机构或母公司风险上升。此外，城投信用风险与地方政府信用风险关联性较高，城投信用风险开释或加重区域流动性危险，激励系统性风险。
[1] 本文界说的城投范围是基于中诚信外洋基础顺次投融资行业口径，并研究了城投探索阛阓化转型经过中迟缓拓宽业务种类、会通更多公用工作边界和阛阓化磋磨的业务来进步自己才调的情况，将部分公用工作、概括等类城投企业纳入统计样本，造成广义城投口径，本文使用的城投境外债数据一齐开始于DM数据库。
[2] 较多新发城投境外债召募资金露出用途同期触及偿还债务、补充流动性、步地投资等，难以分袂具体额度，因此本文仅统计了召募资金用途仅为再融资的刊行范畴，统计口径偏小。
[3]中诚信外洋参议院，《2024年上半年城投阛阓启动回首与预计：化债合手续加码、城投债净融骤降九成，暖和投资缩小效应与转型风险》，https://mp.weixin.qq.com/s/5fU1Wd48X8E_lweIJKRAhw。
[4]天津、内蒙古、辽宁、吉林、黑龙江、广西、重庆、贵州、云南、甘肃、青海、宁夏
[5] 中诚信亚太，《2024年上半年基投融资策略回首及预计：化债就业合手续鼓舞，城投企业融资持续分化》，https://mp.weixin.qq.com/s/MwRmznFRe8U-zVUOo4lf_w。